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解析 金融人都该懂得的本息分离债券

作者:admin发布时间:2019-05-06 00:28

  本息分离债券,英文简称为STRIPS (Separate Trading Registered Interest and Principal Securities)。本息分离债券经常被称为零息债券,但是,从严格意义上讲,它实际上是零息债券的衍生产品。在国际上,本息分离债券是近40年来债券市场很有意义的创新之一,它的设计简单,却是实现投资组合的收益目标、对冲所面临的市场风险以及构造各种复合金融产品的非常有用的工具。

  本息分离债券在国外成熟的债券市场中已经是一种常见的债券工具。第一份具有本息分离债券质的产品名为“国债投资成长收据”,是由美林公司在1982年推出。国债投资成长收据尽管本身不是国债,但是完全由国债作抵押担保,其信用接近于国债。由于这种新产品的出现使得中长期附息债券通过本息分离具备了零息债券的质, 从而给投资者带来了风险管理和税收方面的好处, 对投资者产生了很大的吸引力,所以很快就流行起来了。所罗门公司随着也推出类似产品。1985年美国财政部推出了本息分离国债项目,它使一些特别指定的中长期国债的本息得以分离。

  本息分离债券是根据利率期限结构理论,将原附息债券本金和票息剥离开来,然后再加以债券化的一种债券业务创新。其原理是把原附息债券的每一利息支付的所有权及其到期本金的所有权分别剥离开来,实质就是依据原附息债券的每期票息收入和到期本金发行相应期限的零息债券。每只零息债券发行价格分别为对应的未来流根据一定的收益率(一般为该期限零息债券的到期收益率)折算出来的现值,到期日为原附息债券的付息日或偿还本金日。每只拆分出来的零息债券都具有单独的代码,可以作为独立的债券进行交易和持有。

  比如,一只2015年7月1日发行的,期限为3年,票息率为5%,每年支付一次票息,发行金额为1000万美元的债券,到期时间为2018年7月1日。该债券在三年内共要支付3笔利息,以及到期时的一笔本金。当该只债券转换为本息分离债券后,每一笔利息支付和本金偿还都分别成为一只单独的债券,形成各自的交易价格和收益率。本息分离后, 原债券转换为三只金额分别为50万美元和一只金额为1000万美元的零息债券。

  在美国财政部推出的本息分离债券项目中,由财政部对可本息分离的中长期附息国债加以特别指定, 财政部本身并不进行债券本息的分离, 债券的分离是由国债交易商或其他机构实施的, 但分离出来的零息债券属于财政部的直接债务。对新发行的中长期附息债券,发行人可以在其发行招标书中规定该债券是否具有本息分离的质。对于可本息分离的债券,在招标发行时债券承销商仍然将其作为附息债券对待。发行后分离出来的所有零息债券均可独立进行交易或持有, 投资者从承销商处既可购买所发行的原附息债券,也可购买分离出来的零息债券中的一种或者几种。

  如果根据附息债券的市场收益率得到的零息债券的到期收益率与其市场收益率产生了偏差,此时市场上就会存在套利机会。市场的复杂和多变会导致不同投资者对附息债券和零息债券的收益率做出不同的判断, 从而使附息债券与理论上等价的零息债券组合之间的价格出现差异。套利者可以利用附息债券和对应零息债券组合之间的价格差异进行套利并获得利润。当附息债券的价格低于对应的零息债券组合的价格时,投资者可以通过买入附息债券并卖出本息分离的组合进行套利;当附息债券的价格高于对应的零息债券组合的价格时,在条件允许情况下, 则可以通过本息分离的反向作进行套利。

  本息分离债券最初是由于税收方面的优势才产生的。美国税法曾规定利息在收到时才纳税, 由于零息债券在到期时支付全部利息,利息税收的缴纳时间比附息债券晚。另外,对于实行资本利得税轻于利息所得税税收政策的国家或地方, 投资者投资于零息债券所获得的差额作为资本利得,则可获得利息税收减免的好处。

  对于投资者而言,本息分离债券的出现还增加了投资机会,满足了他们对于各种期限零息债券的需求。首先,由于本息分离后的零息债券期限结构多样, 有利于投资者进行资产负债管理和投资风险规避。到期日相同的同类债券可以在市场上合并交易,使投资者可更自由创造出所需要的投资组合,有利于增强其投资运作和资金管理的灵活度,提高其所持有中长期债券的流动。其次, 本息分离债券分离出来的零息债券期限完备,作回购及款活动的质押品时, 可避免中途利息收支的麻烦。

  此外,如上所述, 本息分离后各类期限结构的零息债券的出现还有利于投资者的进行套期保值和转换套利, 降低了投资者的业务风险; 最重要的一点, 相比附息债券, 可分离债券避免了再投资风险。附息债券具有未来一系列的收入流, 这些流由每年或每半年一次的利息和到期本金构成。一般来说,这些流的数量和日期是固定的, 但是由于两方面的原因使得利息支付的再投资收益目前是不确定的:一是受信息不对称和交易成本的影响,投资者往往不能按时取出利息立即用于再投资; 二是由于利率变动的不确定,附息债券的利息收入在到期时的再投资收益率可能低于购买时所预期的到期收益率。零息债券就不存在这一再投资风险。

  零息债券的最大特点是流量的一次,不必周期地支付票面利息,从而使投资者在到期日有一笔确定的流入,节约了再投资成本并避免了再投资风险,可以获得稳定的收益,可满足偏好稳定收益的投资者的需求。

  除了以上的特点之外,本息分离债券对于完善中长期债券市场也起到推动作用。一方面,对本息分离债券的需求导致了对作为分离对象的中长期附息债券的需求, 债券投资人对于可分离的中长期附息债券需求的增加会使其价格上升、收益率下降, 中长期债券发行人则从低收益率中受益,藉此降低债券的发行成本; 另一方面,对本息分离债券的需求提高了作为分离对象的中长期债券的流动和可交易,使得中长期债券的发行更为容易,从而盘活了债券发行人的中长期资产,有利于债券发行人实现资产负债缺口的匹配,并进行相应的风险控制。

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